Автор: экономист, сооснователь Qazaq Expert Club Бауржан Шурманов

В преддверии возможного IPO «Қазақстан темір жолы» опубликовала отчет за первый квартал 2026 года. На первый взгляд результаты выглядят впечатляюще: чистая прибыль компании почти удвоилась – *150,1 млрд тенге против 79,7 млрд тенге годом ранее.*

Однако более детальный анализ показывает: значительная часть этого роста связана не столько с повышением эффективности бизнеса, сколько с «привязкой» к швейцарскому франку.

*Главный фактор роста – швейцарский франк*

Ключевым источником прибыли стал доход от курсовой разницы — 101,8 млрд тенге. Это более половины прибыли компании до налогообложения.

Причина заключается в том, что международный *транзит через Казахстан исторически тарифицируется в швейцарских франках.* В результате при ослаблении тенге выручка КТЖ в национальной валюте автоматически увеличивается.

Одновременно *у компании сохраняется крупный валютный долг, включая обязательства в швейцарских франках* на сумму более 1 млрд CHF. Фактически система работает как естественный валютный хедж: часть роста доходов компенсирует обслуживание валютных займов.

Но у этой модели есть и обратная сторона. Если тенге укрепляется, эффект быстро меняется. Именно поэтому подобная прибыль во многом носит переоценочный характер и напрямую зависит от валютной конъюнктуры.

*За ростом прибыли сохраняются системные риски*

Несмотря на сильные финансовые показатели, фундаментальные проблемы компании остаются актуальными.

Краткосрочные *обязательства КТЖ превышают оборотные активы более чем на 1 трлн тенге,* что говорит о сохраняющемся дефиците ликвидности и высокой зависимости от постоянного рефинансирования.

Общий долг по займам и облигациям вырос до 3,33 трлн тенге. Одновременно резко увеличиваются капитальные расходы: только за квартал *затраты на локомотивы, строительство путей и инфраструктуру выросли в 2,3 раза — до 321,1 млрд тенге.+

Фактически компания продолжает находиться в фазе масштабной модернизации, требующей огромного объема финансирования.

*IPO: ставка на транзит и инфраструктуру*

Вокруг самого IPO сохраняется неопределенность. Несмотря на заявления о возможном переносе размещения на 2027 год, фонд «Самрук-Қазына» продолжает ориентироваться на 2026 год.

Среди обсуждаемых параметров размещения:

* возможный листинг сразу на трех площадках — в Лондоне, Гонконге и Казахстане;
* дополнительная эмиссия акций;
* направление привлеченных средств прежде всего на снижение долговой нагрузки и развитие инфраструктуры.

Это означает, что IPO КТЖ рассматривается не как классическая дивидендная история, а как долгосрочная инвестиция в инфраструктурный и транзитный потенциал Казахстана.

*Ставка не только на компанию, но и на географию*

КТЖ остается одним из ключевых инфраструктурных активов страны и напрямую выигрывает от роста транзита между Азией и Европой.

Однако инвесторам важно понимать: текущие финансовые результаты во многом поддерживаются валютной моделью и глобальной логистической конъюнктурой. Поэтому при оценке компании необходимо разделять устойчивость операционного бизнеса и эффект от валютных колебаний.

_Материал носит аналитический характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией._